De euro: inherent instabiel

Ik heb elders al eens de oprichting van de muntunie vergeleken met het bouwen van een huis waarbij je begint met het de muren om je pas daarna zorgen te gaan maken over de fundering. Nu blijkt dat het euro-huis op zand is gebouwd en worden steeds meer scheuren zichtbaar. De muntunie zit niet goed elkaar en dat heeft niets te maken met “stoute landen” die zich niet aan de regels houden. Ja, Griekenland heeft zich niet aan de regels gehouden en Italië heeft een veel te hoog begrotingstekort, maar dat is niet de oorzaak van de huidige problemen, het is slechts de aanleiding. Ook gaan de problemen dieper dan de veel geopperde constatering dat de landen te veel van elkaar verschillen. Natuurlijk, de verschillen in cultuur maken het moeilijker maar het is niet de oorzaak van de huidige problemen.

Urgentie
De structurele fout zit diep. Niet alleen is het een fundamenteel probleem, het is zoals nu door sommige economen wordt benadrukt een heel urgent probleem. Het uiteenvallen van de Euro is een kwestie van maanden misschien zelfs van weken. De reden hiervoor is, zoals ik al benadrukte, van structurele aard. Voor een goede, economen-uitleg kunt u het beste dit artikel van De Grauwe (pdf) lezen. Ook Krugman, Eigengreen, en Jacobs hebben goed over dit onderwerp geschreven.

Rol centrale bank
Neem als voorbeeld van land met een eigen munt: het Verenigd Koninkrijk. Ook het VK heeft hoge schulden door de crisis, maar de Britten hebben geen problemen met lenen op de markt. Waarom niet? Omdat de Bank of England altijd kan ingrijpen. Geld drukken inderdaad, of beter gezegd: de centrale bank kan obligaties van de Britse staat opkopen. Nu weet ik dat veel mensen daar op zich al problemen mee hebben maar dat is een essentiële functie van een centrale bank. Elk land dat nog een eigen munt heeft kan dat doen en moet dat doen als dat nodig is. Landen die geen (geloofwaardige) eigen munt hebben zoals veel derdewereldlanden en landen die deel uitmaken van een muntunie kunnen dat niet. Een goed voorbeeld is Argentinië dat de peso had gekoppeld aan de dollar – en zoals bekend ging dat ook mis. De eurolanden verkeren in de zelfde situatie: zij hebben geen eigen centrale bank die deze functie kan verrichten. De enige instantie die dat kan is de ECB. En die mag dat officieel niet doen: eurolanden worden geacht hun eigen problemen op te lossen.

Inherent instabiel
Bij de oprichting van de muntunie werd er van uitgegaan dat alles wel goed zou gaan als iedereen maar zou voldoen aan het stabiliteitspact. Zoals blijkt kun je echter nog zo je best doen, uiteindelijk is dat niet voldoende. Spanje en Ierland voldeden helemaal aan de voorwaarden van het stabiliteitspact – en toch zijn ze in de problemen gekomen. Een land kan in economische problemen komen door een crisis die niet haar fout is. Hierdoor loopt de rente voor staatsleningen op. Bij landen die geen eigen munt hebben, loopt deze echter meer op dan bij landen die wel een eigen munt hebben. Waarom? Omdat er de mogelijkheid is dat een land failliet kan gaan. Die mogelijk is er niet voor landen die een eigen munt hebben: die kunnen altijd hun schulden betalen omdat hun centrale bank geld kan drukken. Daardoor zal de inflatie gaan oplopen en de munt zal devalueren, maar dat is (mits het niet uit de hand loopt) zelfs een voordeel: daardoor worden die landen goedkoper en wordt de economie gestimuleerd. Landen in een muntunie hebben geen beschikking meer over deze monetaire rem en hierdoor is de muntunie zoals deze nu in elkaar zit is inherent instabiel.

Goudstandaard
De situatie is vergelijkbaar met het vasthouden aan de goudstandaard. Landen die hun munt gekoppeld hadden aan de prijs van goud moesten om deze koppeling in stand te houden (om speculatie tegen hun munt tegen te gaan) flink bezuinigen en de rente verhogen. Rente verhoging en fors bezuinigen zijn echter slecht voor de economie waardoor deze landen, toen de crisis in de jaren 30 toesloeg, nog verder in de problemen kwamen. Uiteindelijk verliest elk land deze wedloop. Ook Nederland: wij hebben als laatste land vastgehouden aan de goudstandaard. De goudstandaard heeft een grote rol gespeeld tijdens de Grote Depressie. Een vergelijkbaar mechanisme speelt ook nu een rol. Op de financiële markt wordt gespeculeerd tegen een land waardoor de rente voor de staatsobligaties gaat oplopen. Dat de rente gaat oplopen komt dus niet alleen omdat een land het slecht doet maar omdat er de mogelijkheid van een faillissement.

Onafhankelijkheid ECB
Dit is nu een paar keer bijna gebeurd maar de ECB heeft gedaan wat nodig is. Door het opkopen van Italiaanse obligaties is de rente is weer gaan dalen. Dit is nu steeds op een ad hoc basis gebeurd, en merkwaardig genoeg is er veel kritiek op dit ingrijpen. Het schijnt dat een vooraanstaande Duitse econoom, Jürgen Stark is opgestapt om die reden. Ik citeer Adriaan Schout van Clingendael (via NOS):

Door het opkopen van de staatsobligaties verliest de ECB onafhankelijkheid. Ze hebben nu voor veel geld aan Italiaanse obligaties op de balansen staan. Als Berlusconi weer in nood komt en bij de centrale bank aanklopt, moet de ECB bijna wel opnieuw geld geven. Anders verliezen de Italiaanse obligaties die eerder zijn gekocht ook aan waarde.

Ik vind het vreemd dat experts op dat niveau zich hierover druk maken: niet onafhankelijkheid is het probleem maar de naakte bestaan van de euro. Een onafhankelijke centrale bank is mooi, maar wat als de munt niet meer bestaat? De ECB moet dit doen als de euro overeind wil blijven. Hiervoor moet natuurlijk een permanente regeling komen, en het kan niet zo zijn dat landen die zich niet houden aan de regels – zoals Italië en Griekenland – hierdoor niet gedwongen zij om hun beleid aan te passen.

Meer van het zelfde
De oplossing die door De Jager en Rutte in de Financial Times voorstellen is volstrekt onvoldoende om deze problemen op te lossen, erger nog: ze is contraproductief. Door te gaan dreigen met uitzetten van Griekenland zal de speculatie tegen Italië verder toenemen. Het systeem van de muntunie is inherent instabiel, en daar moet eerst wat aan gedaan worden, daarna kunnen we praten over sancties. De Jager en Rutte (en andere “haviken”) stellen voor vast te houden aan iets dat niet heeft gewerkt. Maar, zo stellen zij, we het nu echt goed doen, nog strenger toepassen, dan lukt het wel. Het zijn koks die meer zout gebruiken, maar niet door hebben dat de soep zo vies is omdat er al te veel zout in zit. Wat nodig is, is een beter recept. Of een betere kok natuurlijk.

Echte daadkracht nodig (en kennis van zaken)
De problemen met de Euro kunnen nu snel uit de hand lopen: als er weer een crisis is – en de ECB grijpt niet in – dan is het is dan een kwestie van dagen voordat een land als Italië of Spanje niet meer kan lenen en failliet gaat. Het uiteenvallen van de euro en de chaos die daardoor ontstaat zal de huidige crisis verder verdiepen, en een nieuwe Grote Depressie veroorzaken. Overdreven? Misschien, maar het is helemaal niet nodig om het uit te proberen. Zolang de politiek blijft aarzelen om daar wat aan te doen, of zelfs helemaal niet door lijkt te hebben hoe urgent de situatie is, gaan we van crisis naar crisis. Enige hoop op economische groei is er al helemaal niet door de bezuinigingen. Uitlatingen van Rutte en de Jager, zoals in de Financieel Times en de aankondiging van nog meer bezuinigingen, geven blijk dat zij de situatie niet doorzien. Ik zie het somber in.

—
Verantwoording illustratie: Image of Money, via Flicr.