Duopolie | CoCo

Bij het horen van CoCo denk je misschien in eerste instantie aan een modeontwerpster, een talkshow-presentator of de bijnaam van George Costanza uit Seinfeld. Maar voor Duitse banken betekent de term sinds kort een aanzienlijke bron van nieuw waardepapier. Converteerbare obligaties (Contingent Convertible Bonds, ofwel CoCo’s) zijn volgens sommigen dé manier om te zorgen voor meer financiële stabiliteit. Maar het is sterk de vraag of converteerbare obligaties de problemen in de financiële sector oplossen.

Allereerst wat het is: Een converteerbare obligatie is converteerbaar omdat deze wordt omgezet in aandelen zodra er een bepaalde gebeurtenis plaatsvindt. Wat die gebeurtenis precies is, verschilt per obligatie. Omzetten kan automatisch, bijvoorbeeld wanneer het aandelenkapitaal te laag wordt, of op initiatief van de toezichthouder. Als voorbeeld: in 2010 was de Rabobank een van de eerste banken die converteerbare obligaties verkocht. Die obligaties werden omgezet in eigen vermogen zodra het eigen vermogen minder dan 7% van de activa waard was.

Converteerbare obligaties vormen een extra buffer wanneer banken flinke verliezen maken: wanneer een bank in de problemen dreigt te raken, veranderen de obligaties in aandelen zodat de bank extra aandelen heeft en minder schuld. Met een beetje mazzel zorgt dit ervoor dat de bank dan niet failliet hoeft te gaan, wat de kans op overheidsingrijpen verkleint.

Charles Calomiris, hoogleraar aan Columbia University, noemt een additioneel voordeel: Een bankdirecteur zal er alles aan doen om te vermijden dat converteerbare obligaties ook daadwerkelijk converteren. Dan ontstaan nieuwe aandelen, wat voor een waardedaling zorgt van de bestaande aandelen. En een waardedaling zal de directeur niet populair maken bij de bestaande aandeelhouders. Een dreiging van ontslag werkt dan misschien beter dan het geven van boetes.

Niet iedereen is onverdeeld positief. Anat Admati, hoogleraar aan Stanford, geeft aan dat converteerbare obligaties nog steeds voor perverse prikkels zorgen. Als een bank in de problemen dreigt te komen, heeft een bankdirecteur de prikkel om risicovolle investeringen te maken met een mogelijk hoog rendement: Als het goed gaat, raakt de bank uit de problemen en zit de directeur geramd. Als het verkeerd gaat, worden de problemen groter en raakt de directeur zijn baan kwijt, maar die was bij lichtere financiële problemen waarschijnlijk ook al ontslagen. Deze prikkels veranderen niet door het uitgeven van converteerbare obligaties, omdat het gaat om de belangen van bestaande aandeelhouders. Admati ziet liever een verhoging van het aandelenkapitaal.

De tegenstelling tussen de twee hoogleraren is vooral academisch: Admati pleit voor een verplicht aandelenkapitaal (kapitaaleis) van twintig tot dertig procent, terwijl Calomiris pleit voor het omzetten in aandelen zodra het aandelenkapitaal onder de tien procent komt. Deze percentages liggen beide aanzienlijk hoger dan de kapitaaleisen van drie procent van Basel 3. Duopolie gaf eerder al aan dat dit heel erg laag is, en recent lieten de Amerikanen zien dat hogere kapitaaleisen goed mogelijk zijn. Volgens nieuwe regelgeving moeten de acht grootste Amerikaanse banken vijf procent aan eigen vermogen aanhouden, en dochterondernemingen met deposito’s zes procent.

Banken kunnen converteerbare obligaties gebruiken om te voldoen aan de aanvullende kapitaaleisen van Basel 3. Op zich een goede zaak, aangezien converteerbare obligaties de kans op overheidsingrijpen verkleinen. Maar converteerbare obligaties halen niet alle perverse prikkels uit het systeem. Hiervoor is eerst een hoger aandelenkapitaal nodig, veel hoger dan de drie procent van Basel 3.

  1. 1

    Een converteerbare obligatie is in feite een optie voor de bank. Opties hebben financiele waarde. Die moet ergens vandaan komen.

  2. 2

    “Als een bank in de problemen dreigt te komen, heeft een bankdirecteur de prikkel om risicovolle investeringen te maken met een mogelijk hoog rendement: Als het goed gaat, raakt de bank uit de problemen en zit de directeur geramd. Als het verkeerd gaat, worden de problemen groter en raakt de directeur zijn baan kwijt, maar die was bij lichtere financiële problemen waarschijnlijk ook al ontslagen.”

    Dit dus. Die coco’s zullen best handig zijn en misschien netto een positief effect hebben maar het is gewoon dom dat mensen roepen dat ze “dé manier om te zorgen voor meer financiële stabiliteit” zijn. Zolang er bailouts klaar staan zullen bankiers manieren vinden om onverantwoorde risico’s te nemen.