Hoe voortschrijdend inzicht de euro redt

Hoe voortschrijdend inzicht de euro redt. Aan de hand van de problemen maakt onderzoeker Jan Werts van het Montesquieu Instituut een schets van de reddingsoperaties. En waarom er nog spannende vergaderingen zullen volgen. Als de euro het niet redt, zal iedereen weten dat de politici alles hebben gedaan om een échec te voorkomen.

In de vroege ochtend van 27 oktober bereikte de Europese Raad overeenstemming over drie problemen: het financieren van bankroet Griekenland,  het bijspijkeren van wankelende banken en de capaciteit van het noodfonds EFSF. Het akkoord kwam tot stand na marathonberaad van de EcoFin en Europese ambtenaren dat liep van 22 tot 27 oktober. Op 23 en 26 oktober was er een Europese Raad en een Euroraad in Brussel. Tevoren was de Europese Raad van 17 en 18 oktober wegens tijdnood uitgesteld.

Staatshoofden en regeringsleiders hadden op 21 juli al een akkoord gesloten. Door politieke aarzeling, technische complicaties, de vakantieperiode en de vereiste parlementaire goedkeuring in zeventien landen was dat pakket pas medio oktober afgerond. Op dat moment was het door economische tegenvallers (in Griekenland en elders), een dreigende recessie en spanningen in het bankwezen (Dexia), grotendeels achterhaald.

Met 110 miljard euro aan leningen dachten de leiders op 7 mei vorig jaar Griekenland te redden. Iedereen ging er vanuit dat Griekenland dat later weer zou aflossen. Een jaar later echter op 24 juni moest de Euroraad nogmaals ruwweg 109 miljard plus 50 miljard van de banksector beschikbaar maken. Tegelijk dringt deze zomer het besef door dat Griekenland zijn reuzenstaatsschuld nooit kan afbetalen. Op 21 juli besluit de Euroraad daarom tot kwijtschelding (een ‘haircut’) van 21 procent. Bovendien gaat dan de rente die Athene betaalt omlaag.

Openlijk spreken over een Grieks bankroet (bail out) is dan nog taboe. Dat verandert in de laatste week van oktober. De  Euroraad besluit dan tot kwijtschelding van vijftig procent van de Griekse staatsschuld in plaats van genoemde 21 procent. Het gaat om 100 tot 105 miljard euro op een staatsschuld van ruim 350 miljard. Is dat gebeurd en bezuinigt en belasting verhoogt Athene draconisch, dan eerst gaat de staatsschuld dalen. ‘De Griekse schuld bereikt dan in 2020 het niveau van 120 procent van het bbp’, aldus de Euroraad. 120 procent is nog altijd het dubbele van de toegelaten 60%-norm van de EMU. Deze prognose veronderstelt dat Griekenland zijn saneringsbeloften nakomt. Dat laatste is onzeker omdat Athene zolang de crisis al duurt dit nog nooit voor elkaar kreeg.

De Euroraad besloot voor de periode 2011-2014 samen met het IMF in totaal 130 miljard vrij te maken voor Griekenland. Dit bedrag komt in plaats van de 109 miljard waarvan op 21 juli sprake was. Griekenland stelt zelf 15 miljard ter beschikking uit toekomstige privatiseringen om de kas van het EFSF te helpen verstevigen. Teneinde de centrale bank in staat te stellen Griekenland te blijven bijstaan wordt gedacht aan een bijdrage vanuit de lidstaten van circa 35 miljard aan de ECB.

Op 2 november trekken kanselier Angela Merkel en president Nicolas Sarkozy een gekoesterd taboe van de sokkel. Zij kunnen zich voortaan voorstellen dat de Grieken uit de euro stappen, zeggen beiden. ‘We willen dat Griekenland lid blijft. Maar we zeggen niet dat Griekenland ten koste van alles lid moet blijven’. Twee dagen eerder nog noemde Sarkozy in Brussel een eventueel Grieks exit ‘een catastrofe voor Europa en de rest van de wereld’.

Het loslaten van dit taboe verandert meteen het karakter van de hele eurozone. Tot 2 november was een Griekse euro exact evenveel waard als een Nederlandse of een Duitse. Vandaag niet meer. Iedere belegger beseft voortaan dat de euro’s van zwakke landen als die ooit uitstappen maar de helft waard zijn.

Dat spookbeeld zal verstandige spaarders ervan afschrikken te sparen in zwakke eurolanden, aldus de Financial Times van 3 november. Griekse, Italiaanse, Spaanse spaarders krijgen van die krant het advies hun tegoed naar bijvoorbeeld Deutsche Bank over te brengen.

Op 9 november sneuvelt wéér een taboe. Volgens persbureau Reuters voeren hoge functionarissen van Duitsland en Frankrijk momenteel geheime gesprekken over het openbreken van de eurozone. Naast een politiek en  economisch nauwer dan vandaag geïntegreerde kleinere eurozone ontstaat dan een apart verband van de problematische eurolanden. De laatstgenoemde hebben dan ofwel samen een aparte lager te waarderen euro of elk hun eigen nationale munt. Zulke ongelooflijke berichten indiceren het escaleren van de crisis.

Vier dagen na de Europese Raad overvalt George Papandreou iedereen met de aankondiging van een referendum over de afspraken. Volgens insiders lag de oorzaak er in dat de Griekse premier had gemerkt niet langer in staat te zijn thuis in het openbaar te spreken. Een woedende mensenmassa zou hem dan wegens de bezuinigingen en belastingverhogingen bestormen.  Papandreou wilde per referendum de haalbaarheid van zijn saneringsprogramma testen. Bovendien kon hij aldus zijn geloofwaardigheid als politiek leider bevestigen.

In Cannes vlak voor de G20-top van 3 en 4 november is volgens het persbureau Reuters en andere bronnen vervolgens een kerngroep gevormd die het crisismanagement voortaan op zich neemt. Het gaat behalve om Sarkozy en Merkel, om Herman Van Rompuy, voorzitter Europese Raad, Commissievoorzitter José Maria Barroso, IMF directeur-generaal Christine Lagarde, de voorzitter van de Eurogroep Jean-Claude Juncker en de commissaris voor Economische en Monetaire Zaken,  de Fin Olli Rehn.

Dit groepje heeft in Cannes de Griekse leider de oren gewassen. Papandreou kreeg te verstaan dat het moeizaam bevochten Europese akkoord absoluut geen speelbal mag worden  van boze Griekse kiezers. EU en IMF dreigden de acht miljard steun die volgende maand beschikbaar komt te blokkeren.

Daarop heeft Papandreou zijn referendum weer ingeslikt. Socialisten,   conservatieven en klein rechts gaan even samen regeren. Tijdelijk regeringsleider wordt Lucas Papademos. Hij is een voormalig vicepresident van de ECB en staat dicht bij de Pasok van Papandreou. Op 19 februari volgen verkiezingen.

‘Toch jammer dat het referendum niet doorging. Het had ons na een ‘nee’ van de Grieken bevrijd. Wat zouden de 300 miljoen belastingbetalers in de eurozone blij zijn geweest! ’, verzucht de financieel expert van Financial Times Deutschland op 7 november.

Omvallende banken

De doorgaans kritische Angelsaksische financiële pers ziet de 50 procent kwijtschelding van de Griekse staatsobligaties als een doorbraak. ‘Op het Europese continent was dit maandenlang een taboe’, aldus de Wall Street Journal van 28 oktober. De kwijtschelding beloopt in de praktijk overigens slechts hooguit twintig procent van de Griekse schulden.

De uiteenlopende overheden en de ECB met hun massa Griekse obligaties doen namelijk niet mee. Hun deelname zou betekenen dat de Griekse schuldenlast  over andere overheden wordt uitgesmeerd. Alleen banken, pensioenfondsen en andere particuliere beleggers dragen de last. De terugbetaling van de resterende vijftig procent van de waarde van de afgestempelde obligaties garandeert het EFSF voor vijftien procent. De overblijvende 35 procent wordt omgezet in een Griekse obligatie af te lossen over pas dertig jaar.

Eurogroep voorzitter Juncker zei dat de kwijtschelding op zogenaamd vrijwillige basis de banken door de strot is geduwd. ‘Had de bankenassociatie IFF kwijtschelding niet aanvaard, dan hadden we ons niet langer verzet tegen de totale insolventie van Griekenland’. Ruwweg zeventig banken die tot over de oren met Griekse obligaties zitten kunnen zo’n afstempeling niet aan. Sarkozy wees daarom op de tegemoetkoming van 30 miljard die de banken ontvangen als onderdeel van genoemde 130 miljard.

ECB-president Jean-Claude Trichet, wegens pensionering voor het laatst aanwezig, weigerde bij dit deel van het beraad te zijn. De ECB vindt het massaal afstempelen van obligaties een riskant signaal naar de beleggers. De Europese Commissie is er evenmin gelukkig mee.

Frankrijk was lange tijd tegen afstempeling omdat zijn banken zware verliezen zullen lijden. Sarkozy moest echter slikken dat zijn taboe werd opgeheven. Duitsland, Nederland, Finland wilden al maanden naar ‘PSI’ ofwel ‘Private Sector Involvement’. Zij vermijden zodoende dat via de overheidssteun de belastingbetaler uiteindelijk alles draagt.

Intussen kwam de Europese Banken Autoriteit EBA tot de slotsom dat systeembanken minstens negen procent van hun balans aan eigen vermogen nodig hebben. ‘Anders kunnen zij geen aanvallen vanuit de financiële markten doorstaan’. Bij het berekenen van die negen procent moeten die banken hun obligaties op de werkelijke (vaak lagere) marktwaarde inbrengen. Twee maanden geleden nog was spreken over zo’n operatie ‘not done’ in de Europese Raad.

Op 12 oktober lanceerde de Europese Commissie ‘A roadmap to stability and growth’: een gedetailleerd werkprogramma om de crisis te overwinnen. Herkapitalisatie van de banken wordt daarin  dringend aanbevolen. De Europese Raad nam op 26 oktober het advies van de EcoFin over om de banken te verplichten 100 miljard op te halen voor herfinanciering. Zoniet dreigt een kredietcrisis (credit crunch) die de hele economie ondermijnt, aldus de Euroraad.

De versterking van het vermogen van de grootbanken gebeurt bij voorkeur via de inhouding van winsten en bonussen dan wel met nieuwe aandelen. Maar wie koopt vandaag bankaandelen? In tweede instantie moet de nationale overheid van de bank de injectie financieren.

Kan een land dat niet, dan staat in uiterste instantie het EFSF hiervoor open. Experts in Brussel erkennen dat de opgelegde versterking van de banken in Griekenland (30 miljard), Spanje (26 miljard), Italië (15), Frankrijk (9), Portugal (8), België (4) Cyprus (3,6)  moeilijk wordt. Het kan er op uitdraaien dat banken via het opzeggen van risicovolle leningen hun balans inkrimpen. Zo doende kunnen zij de vereiste negen procent eerder halen.

Verruiming van de vuurkracht van het noodfonds EFSF was de moeilijkste operatie. Dat fonds heeft een omvang van 440 miljard. Ruwweg een derde daarvan is uitgeleend aan Portugal, Ierland, Griekenland. Resteert nog zo’n 290 miljard. Dat is te weinig om de markten te overtuigen dat de eurozone de speculanten kan weerstaan. Volgens experts is daarvoor eigenlijk het tienvoudige nodig, dus het astronomische bedrag van 2500 miljard.

Tegelijk is het politiek onhaalbaar bij de Duitse Bundestag, de Tweede Kamer of een ander kritisch parlement toestemming te krijgen voor zo’n megakrediet. Ook de rijke eurolanden zijn krap bij kas. Uitbreiding van het EFSF was lange tijd onbespreekbaar. Nu gebeurt dat toch via een listig omzeilen van de parlementaire controle. De capaciteit van het EFSF gaat zodoende naar minimaal 1000 miljard.

Investeerders kunnen voortaan via het EFSF een verzekering sluiten op de gedeeltelijke terugbetaling (tot 20 procent) van nieuwe staatsobligaties van probleemlanden. Via deze hefboom wordt de EFSF capaciteit van 440 miljard -zonder het fonds zelf met miljarden te verhogen – opgepompt richting 1000 miljard.

‘Het enge van deze constructie is dat bijna niemand ze begrijpt’ aldus NRC Handelsblad van 26 oktober. De Volkskrant van 31 oktober beweert dat de constructie zo is dat handige beleggers er baat bij kunnen hebben na Griekenland ook Italië in een faillissement te duwen.

De andere hefboom bestaat er in dat landen met grote valutareserves zoals China en andere groeilanden, het EFSF fonds gaan voeden. Worden die beleggingen later door sukkelende eurolanden niet terugbetaald dan komt het EFSF over de brug. Het IMF wordt nauw betrokken bij deze financiering.

Meteen na afloop van de recente Eurotoppen begon de discussie over :

De crisis is verergerd doordat Italië en Spanje momenteel in de problemen komen. Italië is de derde grootste economie van de eurozone. De experts menen dat zelfs een verruimd EFSF niet in staat is Spanje, laat staan Italië, langdurig te financieren.

‘Wij hebben lof voor de toezegging van Italië dat het uiterlijk in 2013 zijn begroting in evenwicht zal hebben’, zo besloot de Euroraad op 27 oktober. Italië moet een soepeler ontslagrecht en een hogere pensioenleeftijd invoeren, maatregelen waar de vakbonden heftig tegen ageren.

Beschikt premier Silvio Berlusconi na zijn inmiddels aangekondigde vertrek daartoe over de vereiste meerderheid? Zo nee, staat een alternatieve linkse regering sterker? Kan zij wel bezuinigen tegen de machtige vakbonden in? Italië kampt kortom met een geloofwaardigheidsprobleem. Blijft het land in de gevarenzone dan tast dit de hele eurozone aan, zo vreest Brussel.

Net als vlak tevoren de eurozone deed, heeft de G20 Italië een strikt saneringsprogramma opgelegd. Per kwartaal bekijken het IMF en de Europese Commissie of Rome wel uitvoert wat het heeft beloofd. In de media is dit toezicht van EU en IMF uitgelegd als een onder curatele stelling.

Voormalig Europees commissaris, tegenwoordig Italiaanse minister van Buitenlandse Zaken Franco Frattini, ziet dat anders. In de Frankfurter Allgemeine van 28 oktober schetst hij hoe druk van buiten Italië héél goed uitkomt. ‘Nu kunnen wij eindelijk de hervormingen doorvoeren die wij de kiezers destijds beloofd hebben’, aldus Frattini. Merkel en Sarkozy hadden vlak voor de Europese Raad Berlusconi een lijstje afgedwongen met toezeggingen over hervormingen. Frattini is vol lof over Merkel maar uitgesproken negatief over Sarkozy.

De Franse president had met grimassen en gebaren op 26 oktober de media laten weten weinig vertrouwen te hebben in de Italiaanse beloften.

De Euroraad houdt Spanje aan drie beloften: een kleiner tekort bij de overheid, arbeidsmarkthervormingen en de introductie van de grondwettelijke garantie van een evenwichtig staatsbudget, aldus de conclusies.

De Europese Raad van 23 oktober ging akkoord dat er een Euroraad komt samengesteld uit de leiders van de zeventien landen met de euro plus de voorzitter van de Europese Commissie. Voorzitter is Herman Van Rompuy. De coördinatie tussen de Europese Raad, de Eurogroep en de voorbereidende ambtelijke comités in de Raad van Ministers wordt  versterkt.

De Euroraad vergadert minimaal twee keer per jaar om het economisch en begrotingsbeleid beter te coördineren. Gezien de lopende crisis zal de Euroraad voorlopig waarschijnlijk vrijwel net zo vaak vergaderen als de Europese Raad.

De benoeming van Van Rompuy heeft verregaande consequenties. Eén en dezelfde voorzitter van de Europese Raad en de Euroraad betekent dat de tien landen zonder de euro, waaronder het Verenigd Koninkrijk, niet meer in aanmerking komen voor de topleiding van de Europese Unie.  Het is namelijk niet voorstelbaar dat de Euroraad onder leiding komt van een land zonder de euro. Dus bye bye VK, Polen, Zweden en de andere niet eurolanden.

Het VK met zijn financieel centrum The City vreest een beleid van de eurozone dat Londen hindert. Premier David Cameron en Sarkozy hadden hierover  op 23 oktober een woordenwisseling. ‘Jij wil de munt niet. Je hebt er zelfs een hekel aan. Dan moet je jezelf ook niet bemoeien met onze ontmoetingen’, riep Sarkozy tegen zijn verblufte Britse collega die om een ‘big bazooka’ (totaaloplossing) had gevraagd.

Vervolgens belegde eurokritisch Tsjechië op 7 november een aparte vergadering van de EcoFin ministers van de tien landen zonder euro. Deze vergadering in Brussel liep parallel met de maandelijkse bijeenkomst van de Eurogroep aldaar. Zo ontwikkelt zich momenteel een Europa I en een Europa II. ‘U snapt wel dat Europa II tweederangs betekent’, aldus een diplomaat van een euroland spottend.

Polen is dit halfjaar voorzitter van het Europees ministerieel beraad. ‘Maar dit is niet te doen aangezien wij als niet-euroland niet eens toegelaten worden tot alle ministervergaderingen’, klaagt Mikolaj Dowgielewicz, de minister voor Europese Zaken. Ook Warschau voelt zich tekort gedaan en heeft een list bedacht. Landen die de vaste intentie hebben de euro te aanvaarden mogen overal binnen, zo luidt het voorstel.

Om verdergaande escalatie te voorkomen is in de Europese Raad afgesproken dat de Commissie voortaan toeziet ‘dat er een gelijk speelveld is tussen alle lidstaten, ook die welke niet aan de euro deelnemen’. Voorzitter Van Rompuy zal bovendien ‘de lidstaten die geen lid zijn van de eurozone nauwgezet informeren over de voorbereidingen en de resultaten van de topbijeenkomsten’, aldus de slotconclusies.

Onbeantwoord is nog de vraag of er een ‘supercommissaris’ komt voor de euro (Nederlandse wens) dan wel een Europese Economische Regering (klassieke Franse wens). Het zal wel uitdraaien op ‘van alle twee een beetje’.

Voorzitter Barroso heeft op 27 oktober gebruik gemaakt van zijn bevoegdheid om commissaris Rehn te promoveren. Olli Rehn is voortaan ‘Vicevoorzitter van de Commissie belast met de Euro’. ‘Mr. Rehn krijgt extra bevoegdheden. Hij kan voortaan financiële soberheid afdwingen bij eurolanden’, aldus de woordvoerder van de Commissie.

Dit is echter niet de supercommissaris á la Neelie Kroes als mededingingscommissaris. Zij was bevoegd om EU-landen zwaar te sanctioneren. De instelling van zo’n post vereist een verdragswijziging, zegt de Commissie. Bovenop het inmiddels geaccordeerde ‘sixpack’ (zes EU-wetten ter versterking van de greep van de EU op de landen met de euro) lanceert de Commissie op 23 november weer voorstellen tot aanvullende monitoring van de eurolanden.

Waarschijnlijk is nooit eerder vanuit de EU via het duo ‘Merkozy’ zó diepgaand ingegrepen in het beleid als de afgelopen weken bij Griekenland en Italië. Dit zowel politiek als economisch. Dit proces gaat door. Van Rompuy doet  in december mede namens Barroso en Juncker suggesties om de convergentie in de eurozone (art. 126 en 136 VWEU) te verbeteren. Een verdragswijziging zoals Duitsland wil (tot voor kort nog taboe) is daarbij waarschijnlijk. Het zou bijvoorbeeld kunnen gaan om een regeling die het voeren van een evenwichtige overheidsbegroting oplegt.

Tenslotte valt het op dat kanselier Merkel op belangrijke punten haar zin kreeg. Zie het 50 procent afstempelen van obligaties. Zie de weigering om het EFSF of de ECB om te bouwen tot een bank voor moeilijke leningen zoals Frankrijk had gewild. Deze concessies dwingen Frankrijk meteen tot extra bezuinigingen.

Leverde de marathon het eerder beloofde ‘totaalpakket’? Of was het een etappe op weg naar de redding van de euro? ‘Wij zetten een forse stap die nu technisch en juridisch afgewikkeld wordt. Een oplossing bij toverslag is echt onmogelijk’ zo verdedigde Van Rompuy zich op 27 oktober voor het Europees Parlement in Straatsburg. Hij en Barroso kregen daar applaus.